La Grande-Bretagne peut se targuer d’un joli bilan qui pourrait faire pâlir d’envie les autres pays européens : un taux de croissance de 3% en 2014, probablement de 2,5% en 2015 selon le FMI, un taux annuel moyen de 1,9% par an depuis 2010. De même, l’emploi salarié, notamment dans les services, reste orienté à la hausse.

Pourtant, l’un des moteurs du compte courant, le solde des revenus primaires (graphique 1), qui retrace les revenus nets des facteurs de production, notamment du capital, se grippe au point que sur les trois dernières années disponibles, le compte courant devient très déficitaire (-4,4% du revenu disponible brut).
 

 
 
L’excédent des revenus d’investissement disparaît

Les revenus d’investissement constituent l’essentiel des revenus primaires. Ils comprennent trois catégories de revenus : les revenus d’investissement direct (ID), ceux des investissements de portefeuille et ceux des « autres investissements » (principalement les intérêts). Ces derniers ont connu des variations de grande ampleur, en entrées comme en sorties (à la hausse avant la crise financière, puis à la baisse) mais ces variations se compensent et n’interviennent pas sur la détérioration observée du compte courant (graphique 2).
 

 
En revanche, le déficit des revenus de portefeuille s’accentue sensiblement, en même temps que l’excédent des revenus des investissements directs, important jusqu’en 2011 (3,3 % du PIB), disparaît (0,1 % en 2014).

Cette baisse provient à la fois d’une chute des revenus des investissements britanniques à l’étranger (-31%) et d’une hausse des revenus versés sur les investissements étrangers au Royaume-Uni (+38%) entre 2011 et 2014 (graphique 3). Le stock de ces derniers dépasse désormais celui des investissements britanniques à l’étranger. En 2014, le Royaume-Uni a reçu un tiers des investissements directs étrangers en Europe, la moitié environ étant destinée aux services financiers.

En même temps, les pertes (bénéfices négatifs) enregistrées par les filiales à l’étranger s’apparentent à un désinvestissement des maisons-mères britanniques [1]. Les bénéfices non distribués des filiales sont passés d’un excédent de 29,6 milliards de livres sterling en 2011 à une perte de 9,7 milliards en 2014. Cette chute est à l’origine de la baisse de 31 % des revenus des ID britanniques à l’étranger, la hausse des intérêts (+29%) et des dividendes (+8% pour un montant de 74 milliards de livres sterling en 2014) reçus par les britanniques dans le cadre des activités de leurs firmes à l’étranger ne l’ayant que partiellement compensée.

La détérioration du solde des revenus d’ID s’explique aussi par un rendement apparent sur les investissements directs britanniques à l’étranger en baisse sensible, de 8,1% en 2011 à 5,9% en 2014 (graphique 4).
 

 

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Recomposition sectorielle…
La chute des revenus d’investissement direct est particulièrement marquée pour les entreprises non financières (de 40%) entre 2011 et 2014. Elle provient en partie de la baisse des prix dans leurs secteurs de prédilection : pétrole et gaz (Shell et BP) ; télécommunications (Vodafone) ; pharmacie (Glaxosmithkline et Astrazeneca). Cette détérioration des revenus affecte la capitalisation boursière des multinationales britanniques du secteur productif (voir top-100, publié en mars 2015 par PwC). Elle explique aussi pourquoi, en termes nets, leurs acquisitions d’actifs financiers (40,5 milliards de livres en 2011) se sont transformées en 2014 en ventes nettes (52 milliards de livres).

On pourrait également assister à une substitution dans l’investissement direct britannique à l’étranger entre banques et institutions financières non monétaires (fonds d’investissement entre autres). Alors que les revenus d’investissements à l’étranger des premières déclinent de 13% (de 6,3 à 5,5 milliards de livres), les secondes augmentent les leurs de 60% (de 6,9 à 11 milliards) entre 2011 et 2014.
 
… et géographique
Selon Philip Lane, nommé récemment gouverneur de la banque centrale d’Irlande, la baisse des revenus primaires pourrait être largement imputable au déplacement des sièges sociaux britanniques en Irlande et en Suisse pour des raisons fiscales : le Royaume-Uni n’enregistrerait plus dans sa balance des paiements les bénéfices réalisés par ces firmes domiciliées à l’étranger. Pourtant, domicilier un siège social en Irlande qui accorde des facilités fiscales sur les redevances et droits de licences permet, via les paradis fiscaux, de ramener une partie de ces revenus vers le Royaume-Uni. Notons qu’en 2014, les redevances et droits de licences, classés dans les exportations de services, ont représenté environ 11 milliards de livres.
 

Les activités de services se renforcent au Royaume-Uni

Parallèlement à la chute des revenus d’investissement, l’excédent des services se gonfle à un niveau record, qui ne compense cependant pas le déficit de la balance commerciale des biens (graphique 1).

La répartition des excédents britanniques dans les services indique que les services financiers, les services d’assurance et de pension, les services professionnels et de conseil en gestion, les télécommunications, l’informatique et les services d’information contribuent à l’essentiel du commerce des services (graphique 5). Quasiment tous ces postes de services augmentent leurs excédents ou réduisent leurs déficits. L’excédent courant combiné des services financiers et des services d’assurance et de pension représente à lui-seul 3,3 % du PIB sur la période 2012-2015 (graphique 5).
 

 
En termes de secteurs, les entreprises de services non financières, notamment dans le conseil en gestion et les activités de recrutement, ont accru leurs activités depuis le Royaume-Uni. Les services professionnels sont un appui aux fusions et acquisitions, dont le Royaume-Uni s’est fait une spécialité.

Les banques ont réduit la taille de leur bilan depuis la crise. En même temps, les mesures monétaires non conventionnelles consécutives à la crise, adoptées aux États-Unis, au Royaume-Uni puis en Zone euro, ont permis de gonfler les prix des actifs boursiers, ce qui a profité, notamment, aux institutions financières non monétaires britanniques, qui opèrent globalement.

Les effets d’une croissance mondiale atone pèsent sur les profits de l’industrie financière et la concurrence intensifie davantage la pression sur les profits. Les entreprises du secteur s’y préparent en investissant dans le FinTech, technologies de l’information destinées à la finance pour augmenter la rapidité de traitement des volumes et renforcer leur leadership dans l’ingénierie financière mondiale.

La hausse du prix des actifs et la baisse des rendements à l’étranger ont poussé à une recomposition du compte courant, les services devenant la principale source d’excédent, notamment grâce à la finance au sens large. Deuxième place financière mondiale après New-York, le Royaume-Uni renforce ainsi une spécialisation qui n’est pas sans l’exposer au risque de choc inhérent à la finance.
 

Références :

Hamroush S., C. Taylor, M. Luff, Ph. Wales & M. Hardie (2015). An analysis of Foreign Direct Investment, the key driver of the recent deterioration in the UK’s Current Account, UK Office for National Statistics, 30 October.

OCDE (2015) Royaume-Uni, Etude pays.

Office for National Statistics (2015). United Kingdom Balance of Payments, The Pink Book, 2015.

Giles C. (2015) Economist points finger at HQ moves amid UK current account woes, Financial Times, 3 novembre.

Nayman L. (2015) Déséquilibres du compte courant : une explication par les revenus primaires, Panorama du CEPII, à paraître.

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